当前债底估值(全价)为89.45元，YTM为1.96%。青农转债期限为6年，债项评级为AAA(联合)，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为0.20%/0.40%/0.80%/1.20%/1.60%/2.00%。到期赎回价格为票面面值的108%(含最后一期利息)，按照中债6年期AAA企业债到期收益率(2020/8/20)3.91%作为贴现率估算，纯债价值为89.45元，纯债对应的YTM为1.96%，债底保护较好。
当前平价为98.95元，下修条款较严格。转股期为自发行结束之日(2020年8月31日)起满6个月后的第一个交易日(2021年3月1日)至转债到期日(2026年8月24日)止，初始转股价5.74元/股，正股青农商行8月20日的收盘价为5.68元，对应转债平价为98.95元。青农转债的下修条款为：15/30，80%，有条件赎回条款为：15/30，130%，下修条款较严格
总股本稀释率为15.68%。若按青农转债初始转股价计算，转债发行对总股本和流通盘的稀释率分别为15.68%和32.36%，对流通股本造成的摊薄压力较大。
二、投资申购建议
预计青农转债上市首日价格在110.55~117.08元之间。按青农商行最新收盘价测算，当前转债平价为98.95元，低于面值。参考近期上市的紫银转债(上市首日平价97.68元，溢价率14.07%，上市价格111.43元)，预计上市首日转股溢价率在15%左右，对应的上市价格在110.55~117.08元区间。
预计原股东优先配售比例为69.28%。青农商行的主要股东包括青岛国际机场集团有限公司以及青岛国信发展(集团)有限责任公司、日照钢铁控股集团有限公司等，最新持股比例分别为9%、9%和5.4%，不存在控股股东及实际控制人。截至目前，暂无股东承诺参与此次优先配售，假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有60%参与优先配售，预计原股东优先配售比例为69.28%。
预计中签率为0.0192%~0.0256%。青农转债发行总额为50亿元，预计原股东优先配售比例为69.28%，剩余网上投资者可申购金额为15.36亿元，预计网上有效申购户数中枢为700万户，平均单户申购金额为100万元，预计网上中签率在0.0192%~0.0256%之间。
整体来看，青农转债规模大，评级高，债底保护较好，下修条款较严格。基本面方面，青农商行是青岛地区较有竞争力的农商行，近两年业绩增长较快，此次可转债补充核心一级资本金后，能够有效加大对中小微企业的信贷投放，提升公司的业务规模。预计本次转债打新收益可观，建议积极参与一级申购。
三、正股基本面分析
青农商行是由原华丰、城阳、黄岛、即墨四家农村合银行，胶州、胶南、平度、莱西四家农村信用联社及青岛市联社9家单位于2012年组建成立的股份制银行，总部位于山东省青岛市，2019年在深交所上市。截至 2019 年末，全行网点总数为 356个，其中，在青岛地区设有营业网点 354 个，外地设有营业网点 2 个，主要集中在青岛市内。
营收和净利润平稳增长。2019/2020Q1公司分别实现营收87.29亿元/28.32亿元，同比增加16.98%/33.33%;实现归母净利润28.25亿元/8.54亿元，同比增长16.78%/12.25%，营收和净利润稳定增长,近三年增速均高于同行同期水平。盈利能力方面，2020Q1ROE为3.43%，处于同行中等水平。
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