股票投资:价值投资启示66：安全边际是成功投资的座右铭

价值投资启示66：安全边际是成功投资的座右铭

我大胆地将成功投资的秘密提炼成四个字的座右 铭一安全边际。

--- 本杰明•格霄厄姆Graham)

格雷厄姆在《聪明的投资者》中提出了安全边际概念，他认为，安全 边际就是市场价格和内在价值的明显差别，可以被用来作为试金石，以助 于区别投资搡作与投机搡作•

价值投资的精髓就是安全边际。格雷厄姆认为：“真正的投资必须有 真正的安全边际作为保障，而真正的安全边际必须根据数据定量分析计算， 根据正确的逻辑进行推理，根据一系列实际经验进行参照•”巴菲特说，“我 读过这句话（我大胆地将成功投资的秘密提炼成四个字的座右铭一安全 边际）已经42年了，至今我仍然认为安全边际的概念非常正确。投资人 忽视了这个非常简单的投资座右钴，从而导致他们从20世纪90年代开始 遭受重大损失•”

价值投资在很大程度上是寻找安全边际——在股栗价格远低于内在价 值时买人，高于内在价值时卖出，从而获f超额利润。巴菲特在1992年 致股东的信中写道：“我们相信这种‘安全边际’原则——格雷厄姆尤其 强调这一点——是成功的基石/巴菲特用一生的时间来践行其老师格雷 厄姆的安全边际理念，从股票市场中获得了超额的回报——平均年收益近 20%。

安全边际可以有效地避免投资者能力有限、股票市场价格波动、公司 发展不确定的不足，起到预防和保护的作用。即使遇到投资者内在价值判断不准、市场长时间出现大波动、公司发展遇到困难等情况，较大的安全 边际也是可以应对一些不可预料的风险，保障投资者的投资收益。格雷厄 姆指出：“安全边际在很大程度上取决于你付出的价格，而巴菲特一语中 的，他说：“未来永远是不确定的。在大家普遍看好时，你只能花高价从 市场买人股票。所以，不确定性反而实际上是长期价值者的朋友。”

困难的是内在价值的评估y格雷厄姆指出，“证券分析家似乎总是在 关注证券的内在价值与市场价格之间的差距。但是，我们又必须承认，内 在价值是一个非常难以把握的概念。一般来说，内在价值是指一种有亊 实——比如资产，收益、股息、明确的前景——作为根据的价值，它有别 于受到人为搡纵和心理因素干扰的市场价格/但他同时指出，正常情况 下，普通股投资的安全边际是指未来预期盈利能力大大超过偾券利率水平。 比如根据每股收益除以当前股价计算的投资收益率是8%,而愤券利率是 3%,那么股票投资人就拥有5个百分点的安全边际。

对于如何计箅内在价值以获得安全边际时，巴菲特认为：“内在价值 可以简单地定义为：它是一家企业在其余下的生命中可以产生的现金流量 的貼现值。但是内在价值的计算并非如此简单。”当然，准确评估一家上 市公司的内在价值是不可能的，因为估值涉及很多不确定因素、动态因素、 不可预测因素、偶然因素等，7欠远只能正确，不可能精确，投资者不能因 此沉迷于估值的数字游戏中。亊实上，投资者能够评估出一个模期正确的 估值就已经足够了。正因如此，巴菲特指出，“两个人根据完全相同的一 组事实进行估值，几乎总是不可避免地得出至少是略有不同的内在价值的 估计值，即使对于我和査理来说也同样如此。这正是我们从不对外公布我 们对内在价值的估计值的一个原因。”

内在价值评估要保守。巴菲特也强调要保守预测公司未来现金流量: “我们永远不可能精准地预测一家公司现金流人与流出的确切时间及精确 数量，所以我们试着进行保守的预测，同时集中于那些经营中意外事件不 太可能会为股东带来灾难性恐慌的产业中。

投资者应留有较大的安全边际。格笛厄姆认为，只有价值显著高于价 格才具有足够的安全边际。他列举出的一个称得上廉价的股栗标准是：价值至少要比价格高出50%以上。巴菲特对于根据安全边际进行的价值投资 有一个形象的比嗆：用4毛钱购买价值1元钱的股票》如果我们计算出一 只普通股的价值仅仅略高于它的价格，那么我们不会对买人产生兴趣。他 还指出，“即便是最好的公司，你也有可能买价过高，买价过高的风险经 常会出现，而且我认为实际上现在对于所有股票，包括那些竞争优势未来 必定长期持续的公司股票，这种买价过高的风险已经相当大。投资者需要 淸醒地认识到，在一个过热的市场中买人股票，即便是一家特别优秀的公 司股票，他可能也要等待一段更长的时间后，公司所能实现的价值才能增 长到与投资者支付的股价相当的水平/巴菲特投资华盛顿邮报的经典案 例说明：足够的安全边际既能减少投资风险，又能提高投资回报。

不考虑安全边际或安全边际不够都会导致拙劣的投资表现。《金融世 界》研究明星分析师的实际表现发现，分析师们的真实业绩拙劣得令人吃 惊：真正的英雄少之又少，在研究期间股市平均上涨14.1%,而“明星” 推荐的股票，总体上涨9.1%,比市场平均水平还低34%。亊实证明，公 司收益是很难预测的，分析师的收益预测往往很不准确，因此价值投资者 需要相当大的安全边际，以确保在相当小的风险程度下取得满意的投资收 益率。格雷厄姆所说：“为高质量的股票支付太高价格的风险——当确实 有的话——不是证券购买者通常所面临的主要风险。几年观察告诉我们, 投资者的主要损失来自在有利的商业条件下购买劣质股.购买者往往将现 在的好收益等同于收益能力，并且假设繁荣与安全性是一致的。”

必须指出的是，坚持遵守安全边际原则并非容易，投资者必须具备 较髙的公荀基本面分析能力和价值判断能力，同时还必须具备较高的情 绪管理能力和心态调节能力。另外，成为一名价值投资者往往意味着不 与群体站在一起，反对时下流行的投资风。卡拉曼指出，“投资者单凭阅 读一本书是不可能将自己转变为成功的价值投资人的，价值投资需要做 许多艰苦的工作，非同一般的严格纪律和长期投资的视角。实际上，只 有极少数人愿意和能够为成为价值投资人付出大童时间和精力，而价值 投资者中又只有一小部分人拥有较强的心理素质从而取得成功。一般投 资人只是知晓了基本的公式或规则，或者肤浅的表面知识，但对他们所做之事并未通晓。