价值投资启示80：老虎基金的投资策略
老虎基金以往多年的成功，要诀是我们坚持的投资 策略：买入最好的股票及沽空最差的股份。
--- 朱利安•罗伯逊（Julian Robertson)
朱利安•罗伯逊，风险基金界的教父级人物，以价值投资为主。1_ 年，他和合伙人以880万美元创立老虎基金，到1998年增长至210亿美 元，涨了 2590倍。扣除所有费用后，老虎基金年平均回报率髙达31.7%。 1998年之后，老虎基金遭受一系列重大损失，基金规模从210亿美元跌落 到65亿美元。2000年3月，老虎基金被迫宣布结束所有基金业务。从成 立到2000年3月30日，老虎基金仍然有85倍的增长（已扣除一切费用）， 是标准普尔500指数的3倍多，也是摩根士丹利资本国际环球指数的5.5倍。
罗伯逊掌管的老虎基金专注于全球性投资。成立之后的10年，老虎 基金表现平平，基本没有什么创举，但到20世纪80年代末至90年代初, 老虎基金开始创下惊人业绩，很多投资都值得称道。
1990年，罗伯逊预测柏林墙倒塌后德国股市将进人牛市，事实证明他 的预测是正确的，他也因此获得了可观的©报。据2009年彭博社数据显 示，在过去20年中，德国股市累计上涨了 268%,同期摩根士丹利资本国 际（MSCI)全球指数仅为109%。而在1969年年底至1989年10月，徳 国股市的累计升幅仅为137%,远落后于MSCI全球指数的430%。
同一时期，日本的房地产市场价格极度荒唐t股票市场泡沫严重4但 泡沫总会破灭，只是时间早晚而已，于是罗伯逊沽空了日本股市。1989 年，国土面积相当于美国加利福尼亚州的日本，其地价市值总额竞相当于整个美国地价总额的4倍。1990年，仅东京的地价就相当于美国全国的总 地价。1991年后，国际资本获利后撤离，房地产价格随即暴跌。 1993年， 日本房地产业全面崩溃，企业纷纷倒闭，遗留下来的坏账离达6000亿美元• 日本股栗市场也因此一嫌不振。由于沽空，罗伯逊从日本股栗暴跌中获得 了超额的回报。
1992年，罗伯逊因正确预见全球愤券市场灾难而获利。1993年，老 虎基金与量子基金因共同攻击英镑、里拉成功而获得巨大的收益。老虎基 金从此名声大嗓。
到20世纪％年代中后期，老虎基金公司在股市、汇市中屡屡斩获硕果， 业绩节节攀升，规模也迅速增大。从1980年起家时的880万美元，发展 到1991年的10亿美元，1996年的70亿美元，1998年夏天的2丨0亿美元， 一度成为美国最大的对冲基金
罗伯逊的投资策略是价值投资，即根据上市公司取得盈利能力推算合 理价位，再逢低进场买进、趁高抛售。正因如此，他很少涉及高科技股票， 即使在高科技股炙手可热的日子里，老虎基金也只拥有少量的微软，英特 尔之类的股栗。他认为，没有必要冒险拿投资者的钱放到看不懂的高科技 股中去。在这一点上，他与“股神”巴菲特极为相似。
进人20世纪末，股栗市场慢慢热闹起来，尤其是科技股成为了市场 参与者血拼买人的对象，嫌钱效应开始出现。一方面，很多投资者从长期 投资沦为短期投机，将资金从基金抽出，投到火热的科技股上。从1998 年12月开始，近20亿美元的短期资金从老虎基金撤出，到1999年10月， 总共有50亿美元的资金从老虎基金管理公司撤走。投资者的撤资使基金 经理无法专注于长期投资，从而影响长期投资者的信心。另一方面，那些 坚持价值投资的人都不愿涉及网络股和科技股，在市场一边倒的情况下， 不少价值型公司的股栗开始回落，投资者的投资回报很少，有的出现了大 幅度的下滑。这是价值投资者最为艰难的时光，即使是沃伦•巴菲特掌管 的伯克希尔的股票在1999年也下跌了 30%左右。
尽管市场一片欣欣向荣，股市节节攀升，但老虎基金还是因为资金的 过度抽出而迫不得已于2000年3月30日结束投资业务，但对于坚持价值投资的罗伯逊来说，这场科技泡沬迟早会破裂。2000年4月纳斯达克指数 开始畢跌，连续3年科技股一片萧条，资金大量回流价值型股栗，网络股 成了垃圾#盲目追随的投资者因此伤痕累累。这是价值投资可歌可泣的一 幕，但对于罗伯逊来说却是莫大的悲情，可谓美人迟暮，对此，财经记者 彼得•色瑞斯认为，罗伯逊仍然是一个伟大的投资家。
