股票基础知识价值投资启示94：风险评估是投资的第一要务

价值投资启示94：风险评估是投资的第一要务

风险套利不是关于怎么赚钱的，而是关于怎么不 赔钱。

—— 约翰•保尔森（John Paulson)

保尔森认为，投资首先要考虑的不是嫌钱，而是保住本金•这种强烈 的风险管理意识让他贏得了“对冲基金之王”的美称。为战胜大盘指数, 一般投资者总是拿自己的钱去冒险，最后却被大盘指数打败。无论如何， 对投资者来说，落后大盘总比损失好得多。

套利交易是国际金融市场中的一种主要交易手段之一，国际上绝大多 数大型基金均釆用套利或部分套利的方式参与期货或期权市场的交易。保 尔森长期从亊风险套利业务，这种业务风险较大，稍有不慎可能满盘皆输。 1998年，长期资本管理公司破产，保尔森在他十多年的基金投资生涯中出 现了唯一一年的亏损，当年保尔森管理的基金缩水4.9%。对一般投资者 来说，年亏损4.9%真的不算亏损，很多投资者都遇到跌停的情况，一天 的亏损比保尔森一年的亏损还多。但是，保尔森从失败中汲取了教训，更 加重视风险管理，对高杠杆业务更加谨慎。果然，在后来的投资中，保尔 森基金屡创佳绩，基金总额从2001年的2000万元猛升到2003年的6亿元, 在次贷危机中，基金总额从2007年的80亿美元飙升至2008年的360亿 美元。

套利交易有不少缺点，这是投资者需要重点关注的地方。比如，投资 者为了限制风险，在一定程度上也限制了收益，绝好的套利机会很少频繁 出现，市场效率越高，套利的机会就越少，反之亦然，价格偏差继续错误导致风险持续增加，如果做空的合约遇到挤空现象且持续到该合约交割， 那么价格偏差将无法纠正，套利交易必以失败告终。

大多数基金管理人会通过(X系数与P系数进行价值判断和风险评估， 这已经成为投资界进行风险管理的“金科玉律”，但是这种判断和评估很 难因为当前经济趋势或国家政策变动作出有效反应，投资者为此常常尝到 苦果。1970年年初，Penn Central公旬股价为74美元，当时价值线投资 公闻评估Penn Central每股价值为110美元，很明显，股价低估了 36美元。 但是，由于经济衰退等原因，Penn Central股票下趺至每股两美元，或许 价值线对Penn Central的价值评估是正确的，但却没有把握住潜在的风险。 对于风险套利业务来说，忽视风险或者对风险重视不够会导致重大的损失。 Penn Central从74美元跌到两美元，跌幅高达97.3%，基本上可以说破 产了。

巴菲特在1993年年报中对通过&值进行风险评估进行了批评，他认 为：“学术界对风险的定义有本质错误，基于P值的风险衡童模型精确却 不正确，而且无法衡量企业之间差异很大的内在经营风险，所以根本不可 靠。”事实上，进行风险评估不需要高深的公式、复杂的数理统计和数不 胜数的变量，投资者如果对企业有一定的了解，就可以判断出企业面临的 主要风险，对没有进行高杠杆投资的投资者来说，这就够了。巴菲特说:“长 期而言，可口可乐与吉列所面临的经营风险，要比任何电脑公司或是零售 企业小得多。可口可乐占全世界饮料销售量的44%,吉列则拥有60%的 剃须刀市场占有率（以销售收人计除了箭牌公司称霸的口香糖行业之外， 我还没有发现在其他行业里面领导性企业能够长期享有如此强大的竞争地 位。”相比之下，“护城河”不深的企业每天都要面对激烈的市场竞争，不 得不在任何时候都保持髙度戒备的状态。彼得•林奇认为，销售相似商品 的公司的股栗，应当貼上“竞争是利润的天敌”的标签。

其实，投资者如果对可口可乐.吉列进行基本面分析，就很容易发现 它们的竞争优势是非常明显的。然而，可口可乐和吉列股票的P值却与 其他很多几乎没有竞争优势的普通公司相差无几。投资者如果一味依靠高 深莫测的评估模型，对P值深信不疑，不主动对公司基本面进行分析判断，很可能落入自己一直想躲避的火坑里。