春节后，港股明显跑输A股。年初以来，港股配置比例高于50%的沪港深基金收益率中位数仅有1%，远低于A股基金（剔除沪港深）的8.6%，更无法与A股科技类基金收益率的中位数18.8%相提并论。
从跨市场维度，港股是否会持续跑输A股？本次策论主要剖析该话题：
如何解释“A强、H弱”的反差？盈利增长、政策预期、汇率和海外波动是主因：（1）港股对基本面更敏感，疫情下的1季度经济和盈利面临下调压力；（2）A股更依赖于国内政策预期，而港股对国内宽松更加“波澜不惊”，AH估值“从收敛到发散”；（3）汇率和海外波动更不利于港股，“强美元、弱人民币”引发外资流出，而日元和澳元贬值、黄金和美债价格上涨、VIX指数抬升意味着全球避险情绪增加。
“A强、H弱”的“剪刀差”会成为趋势吗？国内外配置资金流入、中资股盈利中期复苏走势、汇率波动率中枢趋于下行的中期逻辑并未发生变化；而经历估值回调后，港股中长期性价比优势更加凸显。
预计1季度末、2季度初，港股市场相对A股的配置优势会更加明确。经济数据、海外疫情是两个重要观测点：（1）1季度末、2季度初港股的EPS下调风险会得到充分释放，届时相对A股的性价比将得以体现；（2）上周海外疫情开始“爬坡”，加剧海外波动和外资避险；随着全球各国对新冠疫情重视度的提升，疫情缓和后外资可能回流港股市场。
投资策略：外围波动可能增加，短期市场承受一定压力。短期市场不确定性可能增加，关注部分“疫情不敏感”行业，如医药、软件服务、半导体、高股息个股等；以及部分估值安全边际较高，同时受逆周期对冲政策直接刺激的行业，如地产股、汽车股。
市场概览与情绪跟踪
上周（2.17-2.21）恒生指数下跌1.82%，板块方面，恒生一级行业涨跌互现，原材料业领涨，地产建筑业跌幅最大。HVIX指数、港股看跌看涨期权比例小幅上升，主板沽空比例小幅下降。
宏观流动性与估值跟踪
上周（2.17-2.21）人民币兑美元小幅贬值，10年期美债收益率下跌至1.46%，中美利差小幅走阔至139BP。WTI原油价格53.4美元/桶。恒生指数PE 10.14倍，略低于历史均值。
一致预期EPS跟踪
上周（2.17-2.21）彭博对于恒生指数与国企指数20年EPS增速一致预期下调。
南下北上资金跟踪
上周（2.17-2.21）北上资金净流入64.9亿元，南下资金净流入74.6亿元，港股成交额中南下资金参与占比小幅上升。
核心假设风险
美元、美债利率上行；国内信用收紧；盈利不达预期、贸易格局恶化。
报告正文
1、港股周论：“A强H弱”仅是一时煎熬，并非趋势
上周全球大部分股市出现休整，但A股在国内政策宽松预期下仍取得较高收益。港股更多受到外围风险释放影响，恒生指数、恒生国企指数分别下跌1.82%和0.67%。板块方面，恒生一级行业中地产、资讯科技和金融领跌，原材料和电讯板块领涨。
和港股“由强转弱”的走势相比，上周A股市场依然十分活跃，尤以创业板指表现抢眼，单周涨幅高达7.61%。对于国内沪港深基金而言，“A强、H弱”的反差让人的持股体验极为煎熬，也让投资者大为不解。尤其对于近两年新发的港股通基金来说，A股持股比例受限，因而在跨AH市场调仓的难度更高，进一步拉大了与A股同行的收益率差距。
究竟“A强、H弱”会成为趋势，还是说仅仅是“一时煎熬”?要回答这个疑问，必须诉之于我们关于AH跨市场的配置框架，可以从盈利预期、货币政策、汇率和海外波动、AH溢价等因素详细拆解，这对于国内沪港深基金的后续投资策略具有重要的指导意义。本期策论，我们即将深入探讨这个热点话题。
1.1 如何解释春节后“A强、H弱”的反差?
自春节后，港股的总体表现跑输A股(图1)，这扭转了我们去年9月以来持续强调的“AH收敛”逻辑(参考报告《配置的天平逐渐向港股倾斜》，2019-9-8;《为何港股不再跑输A股?》，2019-10-27)。
国内公募基金的收益率是一个非常好的代理指标，国内港股持仓比例较高的沪港深基金和A股基金收益率差距明显拉大。年初至今，港股配置比例高于50%的沪港深基金收益率中位数仅有1%，即使考虑A股配置较多的全部沪港深基金收益率中位数也只有6.4%，低于A股基金(剔除沪港深基金)的8.6%，远低于A股科技类基金的18.8%。对于跨AH市场配置的资金而言，港股持仓无疑成了一个“拖油瓶”因素，这加速形成了“AH表现分化→短期考核压力加大→降仓港股”的“负反馈”。
